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漫谈股市崩盘与道德风险

俞力工


                 漫谈股市崩盘与道德风险

                                                                           俞力工

  1999年,93高龄的理财、投资专家克斯图兰尼Andre Kostolany过世。此时此刻提到这位犹太裔、出生于匈牙利、具有80年投资经验的老先生,主要是因为每次股市震荡时,总会想起他曾说过的几句生动又富有哲理的话。例如:“股票价格就像条狗,无论怎么游荡,总是不离开主人”,“他的一生,买对的股票占51%,买错的有49%”,“最好的投资就是教育”…

 

  首先,“股票价格就像条狗,无论怎么游荡,总是不离开主人”一语,用较经典的方式解释,就是“主人”代表具有实质内容、具有一定价值的股票;而“狗”则代表市场炒作的价格。价格无论怎么飙升或下跌,总是以实际价值为依归...

 

  上世纪30年代发生经济危机后,各国当局为防范未然,对银行业制定了严格的操作规定。其中,包括上市公司必须符合一定健康条件;银行必须拥有一定比例的资财;放债必须规定一定比例的担保等等。也就是说,无论是银行或企业,必须对股东与社会负责。就此意义,克斯图兰尼的“人、狗”关系的形象描述是十分贴切的。

 

但是,到了80年代,通过“新自由主义”的意识形态的推动,金融界游说集团的干预,与现代科技(指计算机、网际网络等)的推波助澜,许多银行、股市的监管机制开始大幅松动。此时,股市上除了传统的实质性股票之外,又衍生了琳琅满目、不胜枚举的投机手段(如各种指数投机)。

 

 

  4年前,笔者在《全球化,自由对民主的侵犯》(以下简称“全球化”)一文里提及:“七十年代初投入于全球股市的资金,只有5%属于与实业、生产毫无关系的金融投机;如今,投机资本已占95%,且其大部收益不需支付任何所得税。”这意味着,过去“人、狗”间的关系,自80年代之后已全然变质。当前,真狗、假狗充斥于市,喂食者多为“股市巨鲨”,他们既不对社会负责,也不受法律、条例制约当他们不约而同意识到“喂食太多”的时候,便突然退避三舍,而使得狗尸遍野,无从收拾。许多人误以为,股市崩盘,总有人全身而退。其实,衍生手段多为缺少实质后盾的虚拟“股票”,既可以视为价值连城,也可一夜之间还原为废纸一张。蒸发,就是消失;泡沫,必然化为泡影。

 

  言及此,涉及到两个较突出的问题:一是,哪儿来的巨大投机资本?二是投资银行为何跟着兴风作浪?笔者在“全球化”一文里,还对全球化的结果做了如下介绍:“世界最富的20%人口与最穷的20%人口之间的收入比也从1960年的30:1提升到1990年的60:1和1997年的74:1(按此速度,2003年的比率应当在90:1左右)。全球447名“首富”的私人财产相当世界半数人口财产的总和。外贸方面,单单跨国公司的贸易量即占全球贸易金额的2/3。换言之,当前全球的实际贫富差距情况远较殖民主义时代更加恶劣。另据国际劳工组织的数据,20年来,美国属最低收入的1/3人口实际工资下降了25%,1/5美国百姓的生活处于贫穷线之下;而另外的20%富裕阶层,同期收入则增加了一倍,其中最富的50万人拥有全国1/3的财富。”

 

  由此观之,我们了解到近30年积累在富人手上的资金,已远远超过传统股市所能吸收,因此各大投资银行必须巧立名目,让这批“热钱”取得更多“停泊”和致富的机会。因此只要管理机制松动,便自然造成一系列的“道德风险”(moral hazard)。例如,投机银行在衍生手段上大赚其钱,保守的投资银行便门可罗雀;投机银行主管的业绩提升,年薪资动辄以千万美元计,而保守的理财家除了两袖清风之外,还会受到上下同僚的奚落。如此这般,刺激越大,泡沫越大,最后不得不由政府出面、拿老百姓的税钱加以抢救。

 

  谈及“抢救”,30年代经济恐慌事件以来,西方国家的确有“为稳定社会而抢救大银行”的传统。当前的问题是,诸如Lehman、Merrill Lynch、Goldman Sachs、Morgan Stanley 之类的投资银行环环相扣,甚至波及全世界的金融界,因此又出现“救谁,谁不救”的困扰。笔者清晰记得,90年代末期,当亚洲出现金融风暴时,西方国家透过世银与货币基金的大员对亚洲受灾国家作出的建议是“一概不救,任由市场消化”。如今面对自己的问题,似乎就会想到社会稳定,而拿税钱进行“人道主义干预”了。

 

  当前比较之下,不只是美国的某些保守银行,如Bank of America,包括大多数的中西欧银行,由于长期依循严格的管理机制,便相对不受金融风暴的波及。于是,继而要关心的是,即便国家援救措施一时凑效,是否更加鼓励投机银行我行我素?市场游资、热钱如此庞大,又如何能不引起“股鯊”的争食?由此,笔者又忆及克斯图兰尼的金玉良言,即“他的一生,买对的股票占51%,买错的有49%”,“最好的投资就是教育”。这也就是说,必须要让股民认识到,具有实质内容的股票才是真正投资对象,市场价格必须与实际价值相对称;投资非投机,能够取得较利息为高些的收益便应当心满意足。至于热钱问题,笔者以为其绝大多数均属不义之财,与其任凭兴风作浪、扰乱社会安定、最后又化为泡影,不如及时设法使之还与民。2008/09/20